En jawel, ook onze DNB-president lijkt eindelijk wakker:
link
Key takeaways:
- De EU wordt inderdaad een mislukking zolang we geen oplossing vinden voor de montair-fiscale discrepantie. Moet gestroomlijnd worden, anders slaagt het Europese project niet (draagvlak voor de euro staat overal al behoorlijk onder druk)
- De huidige opzet (i.e. wel een monetaire unie onderworpen aan de grillen van de ECB en geen fiscale unie waar begrotingsbeleid op elkaar is afgestemd) zorgt voor groeiende ongelijkheid, niet alleen binnen landen, maar ook tussen landen ("noord" vs "zuid")
- Krampachtig vasthouden aan Europese regels mbt begrotingstekorten (de max 3%-regel) is achterhaald en contraproductief. Overheidsbestedingen zijn binnen het huidige economische klimaat broodnodig.
- Knot heeft het nog niet helemaal begrepen, aangezien hij wel nog lijkt vast te willen houden aan het krampachtige staatsschuld-plafond van 60%. Hij zegt in elk geval wel dat de regels te streng zijn gebleken in slechte tijden en niet effectief in goede tijden. Gelukkig zegt hij er wel bij dat bij een evt. reductie van de staatsschuld meer nadruk moet komen te liggen op hervormingen die de economische groei bevorderen, ipv krampachtig bezuinigen.
- Bezuinigen moet niet ten koste van investeren gaan. Hij wijst op de neerwaartse spiraal van landen met een hoge staatsschuld die te veel hebben bezuinigd. Toppie, Klaas. De volgende keer graag eerder met dit soort briljante inzichten komen, ipv zo'n 10-12 jaar na dato.
Maar goed, wij wisten dit natuurlijk al lang - het treurige is dat het door velen pas serieus genomen wordt wanneer een dergelijk figuur zich op dezelfde manier uitspreekt. Gelukkig blijkt ook nu weer dat (macro)economie simpeler is dan men wil doen laten voorkomen en is het - mits vrij van misleidende theorieën die de essentie overschaduwen - door iedereen aan te leren.
Overigens zaten we in de maand augustus officieel in een situatie van deflatie, waar ik ook tot in den treure over heb gepost. Zal ik niet weer doen. Ook dat was zeer voorspelbaar. Opportunisten zullen zeggen dat het door COVID-19 komt - een diepere analyse laat al jaren zien dat alle voorwaarden voor deflatie al veel langer zijn gecreëerd, niet in de laatste plaats dankzij FED- en ECB-beleid.
Ik heb bovenstaande even gequote aangezien dit eigenlijk een verlengde is van wat we in het "Europese Unie" hadden besproken en het daar wellicht al wat off-topic ging; ik ga gewoon weer verder met mijn relaas in het luchtledige, dan staat het maar in elk geval ergens in de digitale ether...
Kent iemand nog die grap met de IMF en de Wereldbank? Het IMF en de Wereldbank dringen er nu bij rijkere landen op aan om uit de pandemie te komen, hoewel sommige ontwikkelingslanden te maken hebben met bezuinigingen. Wat een visionairs. Komt dit bekend voor? Ik kon een cynische lach in elk geval niet onderdrukken toen ik las hoe de genieën hebben bedacht dit te willen gaan doen.
Namelijk door het ooit zo onaantastbare begrip "austerity" (bezuinigen) dan toch te begraven. Met andere woorden, iets waar economen zoals Richard Koo en Werner al veel langer voor pleiten, aangezien we voor de pandemie al te maken hadden met stagnerende economieën met te dikke private schuldbergen - dus netto na aflossingen te weinig private consumptie - die behoefte hadden aan overheden die in het gat konden springen. En toch waren vragen ten aanzien van de onvoorwaardelijke obsessie voor maximale staatsschulden lange tijd onbespreekbaar, ook al begon zelfs onze DNB-president Knot zoals beschreven in de post hierboven wat bij te draaien. Het sobere economische paradigma bleef ook in Europa onder aanvoering van Merkel de heilige graal. Haar hondje Mark blafte immer braaf mee. Dat was allemaal broodnodig volgens de experts. Tot nu dus, waarbij COVID-19 wordt gebruikt als excuus.
Enfin - fiscale orthodoxie, decennia lang sinds de schuldencrises en inflatie van de jaren '70 en '80 in de praktijk gebracht, is vervangen door fiscaal activisme. Veel van de hoogste figuren aan de top van het IMF en de Wereldbank en hun onderzoeksafdelingen hebben deze week een nieuw deuntje over fiscaal beleid gezongen. Zo raadde de hoofdeconoom van de Wereldbank landen aan om tijdens de pandemie fors te lenen. Maw, voer eerst de oorlog en maak je erna pas druk om hoe je ervoor gaat betalen.
Die hoofdeconoom is trouwens mevrouw Reinhart. Bekend van haar economische papers in vooraanstaande journals (en een later breed uitgemeten giga blunder in een daarvan, maar dat terzijde).
Reinhart was tien jaar geleden na de financiële crisis een van de mensen die met haar invloedrijke stem het hardst riep om bezuinigingen in perioden als deze, na het publiceren van een onderzoeksrapport waarin werd geconcludeerd dat in een dergelijke fase hoge staatsschulden de economische prestaties ondermijnden. Ze concludeerde dat traditionele kwesties op het gebied van schuldbeheer voorop moesten staan bij de bezorgdheid van het overheidsbeleid. En zo werd de focus op staatsschuld heilig.
Het IMF waarschuwde zelf na die wereldwijde financiële crisis dat veel landen in de toekomst met grote bezuinigingsbehoeften te maken zouden hebben, maar nu vertelt het alle landen die toegang hebben tot de financiële markten om schulden uit te geven en dat te doen zonder het vooruitzicht op bezuinigingen later. Kristalina Georgieva, hoofd van het IMF sprak daarbij de geruststellende en profetische woorden uit: "er is maar één ding belangrijk - durven te durven". Later las ik pas dat ze daarmee een Russische romanschrijver citeerde. Ironisch is het wel; een Rus quoten in de context van neoliberale kapitaalmarkten. Zowel ontwikkelde als veel opkomende economieën hebben het advies ter harte genomen in hun strijd tegen het virus. Het IMF schat dat landen tot dusverre hun uitgaven hebben verhoogd of belastingen hebben verlaagd met $11.7 biljoen (voor de goede orde: zo'n 12% van het wereldwijde 2020 BBP). Om dit in perspectief te plaatsen: iets meer dan tien jaar geleden en na maanden van gekibbel, kwamen de G20-landen uiteindelijk tot overeenstemming een stimulans ter waarde van 2 procent van het mondiale BBP gedurende twee jaar na de financiële crisis.
De fiscale consensus die tot de afgelopen jaren heerste, was gebaseerd op de lessen die internationaal zijn geleerd na de hoogconjunctuur van de jaren '50 en '60. De ervaring was dat het verhogen of verlagen van belastingen en het wijzigen van de overheidsuitgaven in de meeste politieke systemen te traag verliep om de economische cyclus effectief te temmen en in plaats daarvan de neiging had om deze zelfs te versterken. Het monetaire beleid - idealiter bepaald door onafhankelijke beleidsmakers bij centrale banken - nam die rol op zich.
In het tweede deel van deze budgettaire consensus werd aanvaard dat het beste beleid gericht zou zijn op stabiliteit van de overheidsfinanciën op langere termijn, en ervoor zou zorgen dat schulden en tekorten voldoen aan brede vuistregels die er bijna altijd voor zouden zorgen dat de landen die aan de regels voldoen, geen problemen zouden ondervinden om zichzelf te financieren. Dit zou hen in staat stellen zich te concentreren op het verbeteren van de efficiëntie van hun belastingstelsels en overheidsuitgaven. Die consensus was nog steeds dominant ten tijde van de financiële crisis van het afgelopen decennium en bereikte een hoogtepunt in de verklaring van de G20-top in Toronto in 2010, die het belang van houdbare overheidsfinanciën benadrukte en waarschuwde dat landen met ernstige budgettaire uitdagingen meer gas moesten geven om zaken op orde te krijgen. Griekenland had bijvoorbeeld al het vertrouwen van zijn geldschieters verloren.
Qua fiscaal beleid is het dit keer echt anders.
De vraag is nu waarom het denken zo radicaal is veranderd. Wanneer je de IMF rapporten bekijkt zie je dat hun antwoorden grofweg drie verschillende categorieën beslaan:
(i) bittere ervaringen van het afgelopen decennium;
(ii) "veranderde omstandigheden"; en
(iii) keiharde politiek.
(i) De jaren 2010 waren een moeilijk decennium voor bijna alle economieën over de hele wereld, met een onderliggende groei die aanzienlijk lager was dan gehoopt ten tijde van de top in Toronto. Het meeste hiervan had meer te maken met een wereldwijde daling van de onderliggende productiviteitsprestaties (eerder veel over gepost) dan met strategieën op het gebied van belastingen en overheidsuitgaven, maar zelfs met een lager groeipotentieel waren de economische prestaties teleurstellend, grotendeels omdat het monetair beleid niet over de munitie beschikte om economieën voldoende te stimuleren. (Ook veel over gepost; blijft u ditmaal bespaard!)
De grote economische blokken van de wereld hebben nooit de voorwaarden bereikt die zouden hebben geleid tot snel stijgende lonen en inflatie zodat de rentetarieven naar meer normale niveaus konden stijgen, ondanks de toneelstukken van de Mario Draghi's van deze wereld bij onze "onafhankelijke" centrale banken die zogenaamd alles uit de kast haalden. Het monetaire beleid had simpelweg nooit de boost kunnen geven van $11.7 biljoen. Er zijn economen die dat tot vervelens toe hebben geprobeerd uit te leggen - bijvoorbeeld door uit te leggen hoe centrale bankenreserves werken; dat het vermogen van banken onderling om snel aan elkaar (uit) te lenen niets zegt over of geld en leningen ook snel de reële economie in kunnen komen - maar blijkbaar was een pandemie nodig om in bepaalde economische paradigma's vastgeroeste beleidsmakers over de streep te trekken.
Na het afgelopen decennium praten centrale bankiers, inmiddels niet meer hun onafhankelijkheid geforceerd bewakend, nu over de noodzaak van een vorm van fiscaal beleid om te voorkomen dat de inflatie daalt. In de afgelopen weken zei Powell (voorzitter FED) dat het herstel sneller zal gaan als we beide instrumenten - fiscaal en monetair - hebben die samenwerken. Bailey (van de BoE) riep eerder al op tot hechte coördinatie van de twee economische beleidsmaatregelen. Het theoretische idee dat het noodzakelijk was om een geloofwaardig plan te hebben om de tekorten op de overheidsfinanciën terug te dringen, omdat dat de huishoudens het vertrouwen zou geven om te besteden in plaats van te sparen, is allang verdwenen.
(ii) Er zijn ook economische omstandigheden die tot voor kort niet golden. De belangrijkste verandering is dat landen het zich kunnen veroorloven om aanzienlijk hogere schuldniveaus te dragen, aangezien de financieringskosten van de overheid in ontwikkelde economieën onder of bijna nul zijn - bij vrijwel alle looptijden - en waarschijnlijk zo zullen blijven zonder dat deze schuldenlast dus op de langere termijn meer op hun financiën zal drukken, uitgaande van de premisse dat de economieën waarschijnlijk sneller zouden groeien dan de rente op schulden. We leven immers in een economisch paradigma waarin productiviteitsjunkie zijn niet wordt gezien als een zorgwekkende verslaving. In ons universum heet dat ook wel "economische groei". Beleidsbepalers beweerden op die basis al voor de pandemie dat de uitgifte van schulden zonder een latere belastingverhoging waarschijnlijk wel haalbaar is.
Destijds werd dat gezien als een buitenaards scenario omdat maar weinig landen ooit een enorm stuk geld lenen voor een strikt beperkte periode in vredestijd. Maar in 2020 heeft de pandemie ons exact naar deze situatie geleid en de eenmalige aard van de tekorten is door het IMF gebruikt als rechtvaardiging voor het ondersteunen van de grootschalige leningen die landen aangaan.
(iii) Ten slotte is er geen behoefte meer aan bezuinigingen na de moeilijke jaren 2010, dus de politieke en publieke sfeer matchen met de nieuwe economie. De bezuinigingen hebben ongetwijfeld de zaden van hun eigen vernietiging gezaaid door steun te werven voor populistische politici zoals Trump en BoJo, die geen boodschap hadden aan moeilijke budgettaire problemen en zelden problemen zagen met de vrijgevigheid van de publieke uitgaven. Na de financiële crisis hadden president Barack Obama en democratische politici nog hun krachten met de Republikeinen gebundeld om in een moeilijk proces het Amerikaanse tekort terug te dringen, om vervolgens te zien hoe Trump aan populariteit won met enorme belastingverlagingen in 2017. Biden lijkt geen trek te hebben in het spelen van dat spel als hij op 3 november wint.
Prominente economen en voormalige functionarissen van de Democaten (bv Summers) hebben gezorgd voor de intellectuele onderbouwing van de verschuiving in het standpunt van de partij. Ze voerden vorig jaar aan dat er nog steeds kosten en baten waren van het verlagen van de overheidsleningen, maar ook zij beargumenteerden dat de voordelen van een kleinere kans op een fiscale crisis niet opwegen tegen de kosten van het terugdringen van het tekort. In de UK heeft Johnson bezuinigingen uitgesloten als manier om de problemen met de publieke financiën op te lossen en, zelfs in Duitsland, het bolwerk van fiscale soberheid, schept men nu op over de introductie van het grootste stimuleringsprogramma aller tijden als reactie op het coronavirus.
De conclusie hiervan is wat mij betreft niet dat economen die tien jaar geleden wat riepen wat niet is uitgekomen per definitie dom zijn. Wat ik per definitie dom vind, is een econoom die halsstarrig vasthoudt aan bepaalde dogma's en vervolgens niet meer kritisch kan kijken naar de werking ervan. En in mijn ogen gebeurt dat nog veel te vaak op plekken waar de gevolgen te desastreus zijn. Bijvoorbeeld: "de staatsschuld mag nooit hoger zijn dan x%". Dat wordt een keer opgeschreven in een rapport, subiet toegepast op alle economieën zonder ook maar enige vorm van heterogeniteit te (h)erkennen en alleen aangepast wanneer we echt diep in de stront zitten. Pandemie of niet; we hadden al veel eerder iets kunnen doen aan de stagnerende economieën, de rol van overheden en die van centrale banken.
Het is een beetje hetzelfde als een hele brakke fiets die al lang toe was aan een onderhoudsbeurt ten val gebracht zien worden door een bananenschil en vervolgens heel hard roepen dat het de schuld is van degene die zijn banenschil niet in de prullenbak had gegooid. Nee, de fiets had al veel eerder naar de reparatie gemoeten. Dan waren we al veel eerder aangekomen op onze plaats van bestemming, hadden we onszelf veel eerder "productief" kunnen maken en hadden we zelfs minder bijwerkingen wat betreft de uit de hand lopende vermogensongelijkheid. Het resultaat is dat we vooral veel tijd (en geld) hebben verloren.
Ik zeg het nog maar eens; mocht u oprecht geïnteresseerd zijn in economie en bijbehorende geopolitiek (ja - economie is ook veel politiek), raadpleeg dan svp de mensen die politiek onafhankelijk en toch geleerd zijn en durven te onderbouwen hoe de vork in de steel zit. Ergo, bijvoorbeeld de twee magic Richards; Richard Koo en Richard Werner. Dan kom je erachter dat hun ideeën na een spastische reactie van fossiele geleerden vroeg of laat worden overgenomen en zelfs wanneer ze worden overgenomen de oude garde een "ja, maar" heeft om het recht te lullen - vaak onder de noemer "veranderde omstandigheden" (quatsch). Enfin, zolang de bananenschil in functie kan blijven als bliksemafleider drinken we allemaal een glas, pissen we een plas en laten we de zaak lekker zoals die was.